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 N° 772 -- ASSEMBLÉE NATIONALE CONSTITUTION DU 4 OCTOBRE 1958 DOUZIÈME LÉGISLATURE Enregistré à la Présidence de l'Assemblée nationale le 8 avril 2003. AVIS PRÉSENTÉ AU NOM DE LA COMMISSION DES LOIS CONSTITUTIONNELLES, DE LA LÉGISLATION ET DE L'ADMINISTRATION GÉNÉRALE DE LA RÉPUBLIQUE SUR LE PROJET DE LOI, ADOPTÉ PAR LE SÉNAT (n° 719), de sécurité financière, PAR M. PHILIPPE HOUILLON, Député. -- Voir les numéros : Sénat : 166 rect., 206, 207 et T.A. 92 (2002-2003). Assemblée nationale : 719 et 807. Marchés financiers. INTRODUCTION 7 I. - L'APRÈS-ENRON : UNE CHAÎNE DE SÉCURITÉ FINANCIÈRE ROMPUE 8 A. « LE CAPITALISME SAISI PAR LA CUPIDITÉ » 8 B. LA TENTATION DE LA RÉGLEMENTATION : DES RÉPONSES INTERNATIONALES CONVERGENTES 10 1. La loi Sarbanes-Oxley du 30 juillet 2002 ou la tentative américaine de refondation du capitalisme moderne 11 2. Une « éthique contagieuse » ? 12 C. AGENCES DE NOTATION ET ANALYSTES FINANCIERS : DEUX ANGLES MORTS DE LA RÉGULATION INTERNATIONALE ? 14 1. Les agences de notation : une influence déterminante 14 2. Les analystes financiers : un embryon de réglementation 18 II. - GARANTIR LA FIABILITÉ DE L'INFORMATION FINANCIÈRE : LA RÉFORME DU COMMISSARIAT AUX COMPTES 22 A. UN CHAMP D'INTERVENTION DE PLUS EN PLUS LARGE 22 1. Le contrôle légal des comptes 23 a) Le contenu de cette mission 23 b) Le champ de cette mission 24 2. La surveillance et l'information 25 B. LA FIN DE L'AUTORÉGULATION 27 1. Les prémices d'un statut législatif 27 a) Une ébauche d'organisation 27 b) Un encadrement pénal des dérives 29 c) Des avancées récentes 30 2. La nécessité de renforcer la régulation de la profession 30 III. - GARANTIR LA DISPONIBILITÉ ET LA LISIBILITÉ DE L'INFORMATION FINANCIÈRE : LA TRANSPARENCE ET LA GOUVERNANCE DES ENTREPRISES 32 1. Un débat national et international alimenté par les récents scandales 32 2. La nécessité de règles de transparence adaptées aux spécificités nationales 34 DISCUSSION GÉNÉRALE 36 EXAMEN DES ARTICLES 39 TITRE III - MODERNISATION DU CONTRÔLE LÉGAL DES COMPTES ET TRANSPARENCE 39 Chapitre premier - Du contrôle légal des comptes 39 Article 60 (Chapitre préliminaire [nouveau] du titre deuxième du livre VIII du code de commerce) : Regroupement des articles L. 820-1 à L. 820-7 du code de commerce sous un chapitre préliminaire 39 Article 61 (Chapitre Ier [nouveau] du titre deuxième du livre VIII du code de commerce) : Organisation et contrôle de la profession de commissaire aux comptes 40 Article 62 (Chapitre II [nouveau] du titre deuxième du livre VIII du code de commerce) : Création d'une division regroupant les dispositions relatives au statut des commissaires aux comptes 56 Article 63 (Sections I et II du chapitre II [nouveau] du titre deuxième du livre VIII du code de commerce) : Création de deux divisions regroupant les dispositions relatives à l'inscription et la discipline d'une part, à la déontologie et l'indépendance d'autre part 56 Article 64 (Sous-sections I et II de la section I du chapitre II [nouveau] du titre deuxième du livre VIII du code de commerce) : Inscription et discipline 57 Sous-section I - De l'inscription 57 Sous-section II - De la discipline 60 Article 66 (art. L. 225-228 du code de commerce) : Procédure de désignation des commissaires aux comptes et modification de l'organisation du co-commissariat 78 Article 67 (art. L. 225-234 du code de commerce) : Coordination 80 Article 68 (art. L. 820-3 du code de commerce) : Information sur le montant des honoraires versés aux commissaires aux comptes 81 Article 69 (art. L. 820-1 et L. 820-2 du code de commerce) : Coordinations 82 Article 70 (art. L. 225-224 du code de commerce) : Incompatibilité avec le commissariat aux apports et à la fusion 83 Article 71 : Abrogations 86 Article 72 (art. L. 621-22 du code monétaire et financier) : Relations entre l'autorité des marchés financiers et les commissaires aux comptes des personnes faisant publiquement appel à l'épargne 87 Article 73 : Dispositions transitoires 92 Article 74 : Disposition de conséquence 93 Article 75 : Substitution de références 93 2ème partie du rapport Chapitre II - De la transparence dans les entreprises Chapitre III - Dispositions diverses AMENDEMENTS ADOPTÉS PAR LA COMMISSION AMENDEMENT NON ADOPTÉ PAR LA COMMISSION ANNEXE I ANNEXE II ANNEXE III Pourquoi, en France, un projet de loi de sécurité financière ? Ni Enron ni WorldCom, deux faillites nées de malversations flagrantes de leurs dirigeants, n'étaient des entreprises françaises. Il serait pourtant hasardeux de s'en tenir à un raisonnement franco-français, qui voudrait que les scandales de ce type n'arrivent qu'ailleurs et qu'aucun des mécanismes de notre législation ne mérite d'être réexaminé. La tourmente boursière actuelle le rappelle d'ailleurs chaque jour : la confiance dans les mécanismes de marché est rompue et c'est là un phénomène transnational qui se joue des frontières. Le projet de loi soumis à l'examen de notre assemblée ne se veut pas pour autant une loi Sarbanes-Oxley (1) à la française, du nom de la législation très volontariste adoptée par les États-Unis dès le 30 juillet 2002, qui représente la plus importante réforme américaine de Gouvernement des entreprises depuis les années 1930. Dans bien des domaines, en effet, - normes comptables, notamment prise en compte du hors-bilan, existence d'un double commissariat aux comptes dans les sociétés cotées, etc. - la France était largement en avance dans la définition de mécanismes protecteurs des actionnaires et investisseurs. Reste que le système français n'est pas exempt de critiques : la publication régulière de rapports sur le Gouvernement d'entreprise est là, par exemple, pour rappeler que la France a encore des progrès à faire en matière de transparence du fonctionnement des instances dirigeantes des entreprises. Par ailleurs, au-delà du fait que les domaines en cause sont soumis à de perpétuelles évolutions qui appellent un examen régulier de notre législation, le contexte est particulièrement propice à une réflexion nationale. L'éclatement de la bulle technologique pose ainsi à nouveau la question de la protection des actionnaires, sujet auquel il est impossible d'échapper quand se répand parallèlement un actionnariat de masse. Comme le rappelle la commission des opérations de bourse américaine (Securities and Exchange Commission ou sec), « à mesure que de plus en plus d'investisseurs viennent pour la première fois sur les marchés afin d'assurer leur avenir, de payer leur maison et d'envoyer leurs enfants à l'université, nos missions sont plus essentielles que jamais. » (2) Tous les grands pays industrialisés mènent actuellement ce travail d'introspection. L'Allemagne, notamment, réfléchit sur la définition d'un régime de responsabilité efficace des dirigeants sociaux. L'Union européenne a publié, en décembre dernier, un rapport conséquent sur la gouvernance des entreprises. En bref, l'heure est à la restauration de la confiance, fondement du système capitaliste. Le projet de loi de sécurité financière participe de cette entreprise. La saisine pour avis de la commission des Lois ne porte que sur le titre III du projet de loi, relatif à la modernisation du contrôle légal des comptes et à la transparence. Rappelons néanmoins que ce projet contient deux autres volets importants, le premier consacré à l'unification des autorités de contrôle des marchés financiers au sein de la nouvelle autorité des marchés financiers (amf), le second relatif à la réglementation du démarchage et du conseil en investissement, qui comble un vide regrettable. D'aucuns y verront un patchwork, d'autres, de manière contradictoire, regretteront la grande loi sur la sécurité financière. Il ne s'agit, en réalité, que de répondre à la diversité des problèmes qui se posent, sans pour autant pénaliser la place financière française ni introduire, dans la réglementation, de distorsions qui seraient dangereuses pour l'économie ouverte qu'est l'économie française. Rappelons, en effet, que 45 % du capital des entreprises cotées est détenu par des investisseurs étrangers. Par conséquent, ni monument juridique fondateur ni pastiche de la règle de droit américaine, le projet de loi de sécurité financière se veut être la pierre de touche et le socle sur lesquels les acteurs du marché pourront participer à l'œuvre de reconstruction de la confiance. I. - L'APRÈS-ENRON : UNE CHAÎNE DE SÉCURITÉ FINANCIÈRE ROMPUE Enron, WorldCom, Tyco, Global Crossing, Xerox... Autant de noms qui évoquent désormais des dissimulations comptables, des manœuvres financières douteuses des dirigeants ou encore la défaillance des plus grands cabinets d'audit... Et ce ne sont que quelques noms emblématiques, parmi les dizaines qui affleurent chaque jour dans la presse américaine, mais qui, révélant une cassure dans la chaîne de sécurité financière, ont conduit à briser toute la chaîne de confiance. En effet, ces affaires ont fait apparaître de multiples défaillances à tous les niveaux de la chaîne et porté sur devant de la scène des problèmes touchant aussi bien le fonctionnement interne des sociétés que la défaillance des contrôles, internes et externes, ou encore les limites de règles comptables et financières favorisant une comptabilité pour le moins créative... Aujourd'hui, les sujets en débat sont multiples : citons, pêle-mêle, les systèmes de mise en cause de la responsabilité des dirigeants sociaux en cas de faute de gestion, les mirages du Gouvernement d'entreprise, le rôle des commissaires aux comptes, l'influence des analystes financiers et l'insertion des agences de notation dans le système financier, l'efficacité du régulateur boursier... A. « LE CAPITALISME SAISI PAR LA CUPIDITÉ » (3) Le « tsunami de scandales » sur lequel titre, en juillet 2002, le Washington Post, ne se résume pas à l'addition de phénomènes ponctuels. En premier lieu, les entreprises concernées étaient des entités de premier plan, que ce soit en termes de chiffre d'affaires ou de capitalisation boursière, voire représentaient des étalons de référence pour le système : Enron n'était-elle pas considérée comme le modèle en matière de gouvernance, the « best of the best » ainsi que le titrait une analyse financière une semaine avant la faillite... ? En outre, s'il est vrai que, dans le cas d'Enron, il s'agit avant tout d'une escroquerie comme le système capitaliste en a déjà connu, la vague de scandales remet néanmoins en cause le cœur même des règles du jeu. La situation actuelle est, en cela, tout à fait différente de celle de la fin des années 1980 : l'éclatement de la « bulle » avait révélé des délits d'initiés et des schémas de financement dangereux, construits autour de junk bonds ; aujourd'hui, sont en cause « la production et l'utilisation » (4) de l'information financière, en sorte que c'est la fiabilité même de ce « fluide vital du capitalisme » qui est atteinte. La dernière décennie a été marquée par des mutations de grande ampleur : l'arrivée des nouvelles technologies et le rôle croissant des marchés financiers, accentué par la part toujours plus forte des actionnaires individuels dans la vie boursière - en dix ans, le nombre d'ordres passés à la bourse de New York (nyse) a plus que décuplé - ont bouleversé la donne. Dans le même temps toutefois, la chaîne de l'information n'a pas su s'adapter à ces mutations, alors même que les investisseurs se sont plus que jamais appuyés sur elle, faisant confiance à ceux qui l'élaborent (la direction de l'entreprise), à ceux qui la vérifient (les commissaires aux comptes), voire à ceux qui la critiquent (analystes financiers). Dans un marché qui acquiert un rôle toujours plus important - plus encore dans un contexte de révolution technologique -, l'information financière est en effet un rouage essentiel. Dans l'euphorie du moment, seule la face positive de cette évolution a été perçue : soumise à cette pression externe inédite, les entreprises étaient contraintes à une transparence toujours plus forte, favorable aux actionnaires et aux investisseurs. De fait, jamais l'information financière n'a été aussi abondante. En France, la loi n° 2001-420 du 15 mai 2001 relative aux nouvelles régulations économiques (nre) témoigne de ce mouvement, en imposant aux entreprises la mise à disposition, voire la diffusion, d'un nombre d'informations toujours plus important. Les États-Unis ont été les plus maximalistes, allant même jusqu'à imposer aux entreprises de rendre publique vis-à-vis de l'ensemble du marché toute information qu'elles communiquaient aux analystes financiers, en vertu de la règle dite du Fair Disclosure imposée par la sec en octobre 2000. Dans un monde où publication signifie mise à disposition de chacun, via Internet, l'enjeu de la fiabilité de l'information délivrée devint plus que jamais crucial. Cette présomption de confiance repose, dans le système économique moderne, sur un élément objectif, les documents comptables, la comptabilité étant, pour reprendre l'expression de Nicolas Véron, le « langage commun du système financier ». Or il ne s'agit pas d'une science exacte, moins que jamais serait-on même tenté de dire, à l'heure où rachats, fusions et changements de périmètre d'une part, recours à des outils de financement toujours plus sophistiqués d'autre part, incitent à ce que d'aucuns ont qualifié de « comptabilité créative »... Le sommet ayant été atteint en la matière par Enron, qui a multiplié les techniques et montages les plus divers pour faire sortir du bilan une masse considérable d'actifs : dans ce cas toutefois, il n'était plus question de créativité, mais bel et bien d'escroquerie. La leçon à tirer du cas Enron est simple : dès lors que la présomption de sincérité, voire de vérité, est remplacée par une présomption de manipulation, c'est tout le système qui est ébranlé. Notons bien que la tentation d'enjoliver les comptes ne procède pas toujours d'intentions frauduleuses : c'est tout un modèle économique, développé pendant le boom technologique des années 1990, qui a placé à un niveau irréaliste la barre des performances attendues des entreprises. L'émergence des nouvelles technologies a ainsi favorisé la spirale haussière, faute de critères d'évaluation satisfaisants des actifs immatériels de la nouvelle économie : ainsi, « lorsqu'une équipe d'informaticiens travaille sur des développements de logiciels, comment tracer la frontière entre ce qui relève d'une démarche d'investissement et ce qui constitue des charges d'exploitation ? (...) C'est en déplaçant abusivement la frontière entre charges et investissements que WorldCom a dopé ses résultats de près de 4 milliards de dollars en 2001. » Par ailleurs, la matière comptable s'est singulièrement complexifiée. Deux systèmes de normes comptables régissent aujourd'hui les entreprises des pays industrialisés : les normes américaines dites « us gaap » (Generally Accepted Accouting Principles ou principes de comptabilité généralement admis), édictées par le Financial Accounting Standards Board aux États-Unis, et les normes dites « internationales » (IAS pour International Accounting Standards), adoptées par l'Union européenne notamment et fixées par l'iasb (International Accounting Standards Board). Certes différents, ces deux systèmes sont confrontés à des difficultés communes pour répondre aux défis de la nouvelle économie. L'une des principales difficultés auxquelles se heurtent les autorités de normalisation comptable porte sur l'évaluation des plans d'option de souscription d'actions (stock options) consentis aux dirigeants par les actionnaires : de fait, l'évaluation de l'avantage procuré par ce mode de rémunération permettant d'acquérir des titres de l'entreprise à des niveaux inférieurs aux cours de bourse est par nature hasardeuse, nul n'étant à même de prévoir le niveau du cours de l'action au moment de l'exercice de l'option. De là à considérer, à l'instar du fasb, que les stock options ne pouvaient pas apparaître dans les comptes, ce qui revenait à les évaluer à zéro, il y avait cependant un excès qui n'est pas étranger à la correction actuelle, eu égard au montant énorme des plans de stock options consentis aux grands dirigeants des entreprises. B. LA TENTATION DE LA RÉGLEMENTATION : DES RÉPONSES INTERNATIONALES CONVERGENTES Enron a sonné le glas de l'autorégulation et, s'il est une certitude dans le paysage aujourd'hui dévasté qu'offre la situation sur les marchés financiers, c'est dans le grand retour des régulations qu'il faut la chercher. Il serait certes illusoire de penser que la restauration de la confiance puisse être décrétée de quelque manière que ce soit, y compris par des lois. À l'inverse néanmoins, quand la confiance, fondement même du système capitaliste, est rompue, l'inaction est inconcevable. La voie est étroite entre ces deux écueils : il convient de placer le curseur au bon endroit entre la tentation d'une sur-réaction réglementaire et la confiance aveugle dans la capacité du système à s'auto-corriger. Par ailleurs, il ne peut s'agir que d'une œuvre collective, c'est-à-dire émanant, d'une part, de tous les acteurs du marché, dont aucun n'a intérêt à l'atonie du système, moins encore à l'heure de l'éclatement de la bulle Internet, mais aussi, d'autre part, de tous les États. Transnationaux, les problèmes financiers appellent certes des réponses internationales, mais celles-ci ne sauraient pallier l'absence d'incitations nationales en faveur de la transparence. 1. La loi Sarbanes-Oxley du 30 juillet 2002 ou la tentative américaine de refondation du capitalisme moderne « Une incroyable effervescence normative s'est emparée du régulateur américain. » (5) De fait, la réponse des États-Unis - il est vrai les premiers concernés par les dérives financières - ne s'est pas faite attendre, même si la lutte qui vit triompher les tenants de la régulation fut particulièrement rude. L'administration Bush a, en effet, présenté au Congrès une réforme en profondeur du droit des sociétés, promulguée le 30 juillet 2002 sous le nom de loi Sarbanes-Oxley. Les nouvelles règles qu'elle prescrit s'applique à tous les émetteurs, américains ou non, dès lors qu'ils choisissent de faire coter leurs titres aux États-Unis. Le Sarbanes-Oxley Act du 30 juillet 2002 L'ensemble des dispositions de la loi Sarbanes-Oxley est regroupé dans onze titres. Titre Ier : Institution, missions et règles de fonctionnement du nouveau pcaob (Public Company Accounting Oversight Board), l'organisme chargé de contrôler les auditeurs (commissaires aux comptes) Titre II : Indépendance des auditeurs Titre III : Responsabilité des dirigeants sociaux Titre IV : Renforcement de la communication financière Titre V : Conflits d'intérêts et analyse financière Titre VI : Ressources et pouvoir de la sec Titre VII : Etudes et rapports (dont rapport sur les agences de notation) Titre VIII : Sanctions de la fraude criminelle en matière commerciale Titre IX : Renforcement des sanctions contre la criminalité en col blanc Titre X : Questions fiscales Titre XI : Sanctions de la fraude commerciale Les sujets traités dans ce que d'aucuns ont vu comme la mise en action du « Corporate America » sont multiples : transparence comptable, réforme de la profession des auditeurs (commissaires au comptes), et notamment mise en place d'un organe de contrôle des auditeurs, le pcaob, nouvelles règles imposées aux avocats d'affaires, règles de communication financière, création de nouveaux délits boursiers et durcissement des sanctions existantes... Tous les maillons de la chaîne d'information financière sont visés dans ce texte. Ainsi, en matière comptable, la loi impose aux dirigeants sociaux et aux directeurs financiers des sociétés cotées de certifier « sous serment » que les rapports financiers annuels soumis à la commission des opérations de bourse américaine sont exacts et complets. Le postulat du vrai dans les formulaires boursiers d'enregistrement s'efface devant une justification du vraisemblable. Il incombe en outre aux certificateurs de mettre en place un système efficace de contrôle et de procédure afin que l'information nécessaire remonte depuis les filiales. À titre d'information, trente-cinq sociétés françaises cotées sur le nyse ou sur le nasdaq (National Association of Securities Dealers by Automated Quotations) sont concernées par cette mesure. La plupart des dispositions votées par le Congrès ne sont cependant pas d'application immédiate et devraient entrer en vigueur au cours du printemps 2003, lorsque des mesures d'application auront été édictées par le régulateur boursier américain. Dans quelle mesure la sévérité extrême qui inspire la loi Sarbanes-Oxley se traduira-t-elle dans les dispositions réglementaires ? La sec est, en effet, soumise à d'énormes pressions de la part des professions visées par le texte. S'agissant, par exemple, des auditeurs, la possibilité de se voir interdire le conseil fiscal représenterait pour eux une mini-révolution ; de même, l'obligation faite aux avocats de « faire connaître » aux autorités les attitudes frauduleuses de leurs clients suscite la fureur de l'association américaine du barreau (American Bar Association). Citons encore les débats âpres qui entourent l'obligation faite aux fonds d'investissement mutuels (mutual funds) de rendre publique la politique de vote des gérants lors des assemblées générales, sur des sujets aussi sensibles que la rémunération des dirigeants d'entreprise. D'ores et déjà, la sec a infléchi certaines prescriptions du législateur. Notamment, la portée extraterritoriale de quelques dispositions énumérées dans la loi Sarbanes-Oxley, dont se sont émus les pays européens ou le Japon, devrait être atténuée. L'heure est certes aux remises en ordre, mais les États-Unis ne tiennent pas pour autant à s'aliéner les grandes entreprises étrangères, qu'elles soient européennes ou japonaises. Or, au mois de janvier 2003, le nyse avait identifié une dizaine de sociétés étrangères en cours de cotation qui avaient changé d'avis après l'intervention de la loi... Reste que certaines règles sont d'ores et déjà en application. Ainsi, jusqu'alors, une société française cotée sur un marché réglementé aux États-Unis n'était, en principe, pas soumise aux mêmes exigences de communication et d'information qu'une société américaine. En effet, à l'exception des déclarations de franchissement de seuil de plus de 5 % du capital d'un émetteur, dont le régime est aligné pour les émetteurs étrangers et américains, les émetteurs étrangers n'étaient pas tenus de communiquer à la sec leur document de référence annuel, pas plus qu'elles n'ont à faire des communications périodiques en fonction d'événements significatifs intervenus au cours de la vie de la société. Désormais, la procédure d'enregistrement électronique Edgar est étendue aux émetteurs étrangers : depuis le l4 novembre 2002, les documents fournis à la sec doivent respecter un format spécifique et être traduits en anglais. Par ailleurs, le nyse a adopté des nouvelles règles de gouvernance, dont pourront être exemptés seulement les émetteurs qui préciseront et décriront en quoi les règles qu'ils suivent diffèrent des exigences américaines en la matière. 2. Une « éthique contagieuse » ? (6) Ne serait-ce qu'en raison de la portée extraterritoriale de la nouvelle réglementation américaine et des effets internationaux de l'éclatement de la bulle, les grands pays industrialisés ne sont pas restés sans réaction et ont été conduits à se positionner par rapport à l'ensemble des problèmes apparus. Hors d'Europe, le Japon a revendiqué son droit à la différence, certaines des plus grandes entreprises japonaises (Canon, par exemple) allant jusqu'à menacer de quitter Wall Street. Pour autant, le Japon n'a pas nié la nécessité d'instaurer des règles de nature à faire revenir la confiance, souhaitant seulement que les spécificités nationales soient prises en compte. C'est notamment l'obligation de créer un comité d'audit composé uniquement d'administrateurs indépendants qui pose problème aux entreprises japonaises, à l'instar de leurs homologues européennes d'ailleurs. De même, l'Europe a tenu à mettre en avant sa différence, sans céder au tout-réglementaire. Ainsi, « en matière de corporate governance et surtout de supervision de la profession de l'audit, l'Europe s'en tient pour l'essentiel à l'observation des débats nord-américains » (7). Faut-il y voir la marque de « l'autosatisfaction sur le registre "cela n'arrivera jamais chez nous" » ? Ce jugement sur le relatif attentisme européen est sans doute sévère : il n'y a pas eu d'affaire Enron en Europe, au sens d'une fraude massive et généralisée. Pour prendre le seul exemple de la France, c'est bien plutôt à une succession de crises d'endettement - certes liées à des décisions de gestion parfois critiquables - qu'on assiste et qui frappent de plein fouet les actionnaires de Vivendi, France Télécom ou Alcatel. En outre, si l'économie et la finance sont mondialisées, les règles de droit qui régissent la vie des affaires ne le sont pas, tant s'en faut : le droit des sociétés reste marqué par de profondes spécificités. Ainsi, « les Européens n'auraient pourtant pas à rougir de leur situation : le modèle allemand, de plus en plus répandu en France, des sociétés à directoire et conseil de surveillance est probablement meilleur en termes de corporate governance que celui de la plupart des entreprises américaines où le président domine le Board par son charisme ». Il est vrai qu'en matière d'encadrement des auditeurs, par exemple, la loi Sarbanes-Oxley tend davantage à mettre les États-Unis au niveau des législations européennes qu'à introduire des innovations majeures. Il en va de même lorsque le législateur américain interdit les prêts aux mandataires sociaux... Mais cette avance ne devrait pas nous conduire à « une complaisance dans l'inaction » (8). L'Union européenne n'est pas restée inactive et a, notamment, émis une recommandation sur le commissariat aux comptes en 2002 ; au Royaume-Uni, l'autorité de marché, la Financial Services Authority (fsa), a pris de nouveaux règlements. En France, de même, la commission des opérations de bourse (cob) et le conseil des marchés financiers (cmf) ont adopté des règlements tant sur le commissariat aux comptes que sur les analystes financiers. Manquait cependant un geste fort : c'est en vertu de ce constat que le Gouvernement présente aujourd'hui ce projet de loi dont le titre dit tout de l'objectif poursuivi. Si la sécurité financière est la ligne de mire du projet, le contenu peut en être résumé en un mot : l'information. Le postulat qui guide, en effet, aussi bien les dispositions sur le commissariat aux comptes que celles sur la transparence, tient à ce constat très simple : il ne peut exister de sécurité financière, et donc de confiance, notamment de la part de nos compatriotes soucieux de faire fructifier leur épargne, que s'il y a information. Jusqu'alors toutefois, le législateur s'est surtout préoccupé de la quantité d'informations disponibles pour les actionnaires et investisseurs ; la loi nre du 15 mai 2001 abonde, par exemple, en documents de toutes sortes à destination des actionnaires. Ce que le projet de loi s'attache à promouvoir, c'est la qualité de l'information. La question est abordée sous deux angles : - comment, tout d'abord, garantir une information fiable du marché ? C'est là qu'intervient la mission de certification du commissaire aux comptes, qui doit, en raison même de ce rôle clé qui est le sien dans cette chaîne de sécurité de l'information financière, être protégé de tout risque de conflits d'intérêts. Tâche sans doute délicate, étant donné qu'il est payé par celui qu'il contrôle, mais préalable obligatoire, comme l'a montré l'exemple américain : chez Enron, l'audit était seulement un produit d'appel, Arthur Andersen se rémunérant sur les activités de conseil... (25 millions de dollars contre 27) ; - comment, ensuite, garantir une information compréhensible et éclairante pour le marché et pour les actionnaires, de façon à leur faire jouer un véritable rôle de contre-pouvoir ? Est posée, en filigrane, la question de la gouvernance des entreprises qui doit être comprise comme la définition des pouvoirs et des contre-pouvoirs dans l'entreprise. Il ne s'agit nullement, par cette référence, de transposer littéralement les théories anglo-saxonnes en la matière, qui ont montré toutes leurs limites avec Enron. C. AGENCES DE NOTATION ET ANALYSTES FINANCIERS : DEUX ANGLES MORTS DE LA RÉGULATION INTERNATIONALE ? S'il faut déplorer la violence de la correction boursière actuelle, il convient toutefois de ne pas en négliger la vertu cathartique. La crise de confiance conduit en effet à mettre sur le devant de la scène des questions jusqu'alors taboues, personne n'osant remettre en cause le rôle de ceux qui étaient les gourous de la finance des années 1990. Tel est le cas, par exemple, des agences de notation et des analystes financiers. Initialement, le projet de loi de sécurité financière ne contenait aucune disposition sur le sujet. Absence éminemment paradoxale, alors même que tous les acteurs économiques ou politiques soulignent leur rôle déterminant dans les mouvements de marché, y compris les plus erratiques ! Le Sénat a introduit quelques dispositions sur le sujet, qui reste cependant très largement une terra incognita. 1. Les agences de notation : une influence déterminante S'il n'était pas exagéré de considérer, jusqu'en 2002, que la question des agences de notation représentait un angle mort de la réflexion et de la réglementation financière internationales et nationales, les scandales qui émaillent l'actualité économique internationale, notamment américaine, depuis deux ans, ont conduit les États-Unis à prendre l'initiative en la matière. Précisons toutefois que la réflexion n'est pas nouvelle : depuis trente ans, les régulateurs boursiers aux États-Unis s'interrogent sur la réglementation des agences de notation. Trois étapes jalonnent cette réflexion : - en 1975, avec la généralisation des notations utilisée dans les ratios de capitaux imposés aux courtiers, la sec décide de donner une forme de reconnaissance à ces agences qui existent depuis près d'un siècle pour certaines. Naît alors le statut de Nationally Recognized Statistical Rating Organizations (nrsros), agrément conçu à l'origine comme une protection pour les fonds de gestion collective puisqu'il s'agit de les autoriser à n'investir que dans des entreprises bien notées par les agences « labellisées » (9). La délivrance de cet agrément répond à quatre critères objectifs : la structure organisationnelle de l'agence de notation, ses ressources financiers, la qualité et l'importance de son équipe, les procédures de notation mises en place et l'existence d'une procédure interne de non-divulgation d'une information privilégiée. Accordé à quatre autres agences, ce statut est cependant resté l'apanage des trois entités précitées, suite aux fusions intervenues dans le secteur, jusqu'à l'agrément récent donné à l'agence canadienne Dominion ; - en 1994, la sec tente de promouvoir un cadre législatif plus approprié aux agences qui se multiplient en soulignant la nécessité d'établir des procédures plus formelles d'accréditation. Cependant, ce projet, sans véritable soutien du Congrès, n'aboutit pas ; - en 1997, à nouveau, la sec propose une définition plus stricte du nrsro. Non seulement elle serait autorisée à les évaluer, mais elle pourrait exiger des conditions (ressources financières, structure organisationnelle et qualification) au fonctionnement des agences. Mais, là encore, le projet n'aboutit pas. Les scandales récents ont changé la donne : il aura fallu la tourmente boursière de l'après-Enron pour que des questions apparemment simples sur les agences de notation soient ouvertement posées. Ainsi, tout au long de 2002, le Congrès et le Sénat ont mené des auditions et réalisé des rapports visant à analyser le rôle des agences dans la faillite d'Enron. Parallèlement, la sec a souligné les risques de conflits d'intérêts, liés notamment à la dépendance des agences de notation vis-à-vis des émetteurs en termes de rémunération et d'activités connexes. Elle s'est plus largement intéressée au rôle et au fonctionnement des agences, à l'information collectée et à son utilisation par l'agence, ainsi qu'aux barrières à l'entrée dans ce secteur très oligopolistique. La loi Sarbanes-Oxley du 30 juillet 2002 a formalisé ce processus d'évaluation lancé, de son propre chef, par la sec : le législateur a souhaité que le régulateur boursier s'interroge que le rôle des agences de notation et leur importance dans le système boursier, les obstacles qu'elles rencontrent dans l'accomplissement de leur rôle, les mesures pouvant améliorer le cheminement de l'information vers le marché en provenance des agences de notation, les barrières à l'entrée sur le marché de la notation financière et les conflits d'intérêts auxquels les agences sont confrontées. rôle et fonctionnement des agences de notation Les agences de notation ont pour mission de donner une opinion à la masse anonyme des investisseurs sur la solvabilité d'un emprunteur pendant la durée de son emprunt. Pour émettre des titres sur le marché afin de se financer, les entreprises sont donc obligées, si elles veulent réussir l'opération, de se faire noter. Ainsi, les agences de notation ont pour rôle à la fois de pallier le déficit d'information des investisseurs et de faciliter l'accès aux marchés pour les émetteurs, et non, selon l'épure, de donner quelque conseil financier que ce soit ou de réaliser des transactions sur le marché. Les agences sont rémunérées par l'entreprise - ou les collectivités publiques - qu'elles notent, selon un barème propre au secteur. Si leurs méthodes, assez peu connues, peuvent varier d'une agence à l'autre, le schéma général est le suivant : - un analyste de l'agence, doté d'une compétence sectorielle particulière, basé ou non en France, étudie l'entreprise du secteur concerné qui souhaite se financer sur le marché. Par exemple, dans l'une des deux plus importantes agences, l'analyste responsable du secteur de l'automobile en Europe est installé en Allemagne. Cette phase se caractérise par un dialogue avec l'émetteur ; - un comité de notation composé d'analystes et de personnels expérimentés se réunit, en France ou à l'étranger (à New York par exemple), pour fixer la note à partir de l'étude réalisée au cours de la première phase ; - la note est publiée, après information de l'émetteur, sans que celui-ci ne dispose d'un recours. Dans certaines agences, la publication de la première notation est laissée au choix de l'émetteur. Certaines agences pratiquent la notation non sollicitée, c'est-à-dire qu'elles notent la solvabilité d'un émetteur sans que ce dernier l'ait demandé, essentiellement pour des raisons de concurrence inter-agences et en réponse à la demande des investisseurs qui souhaitent diversifier les sources d'information sur les entreprises. Conformément à la demande du Congrès américain, la sec a donc publié un rapport à la fin du mois de janvier 2003 portant sur le statut, le rôle et le mode de fonctionnement des agences de notation sur les marchés financiers. Conformément à la procédure de la sec, un second rapport, issu des consultations et réactions suscitées par ce premier rapport, incluant des recommandations, devait être publié à la fin du mois de mars : il semble que le régulateur américain ait pris du retard sur ce calendrier initial. D'ores et déjà toutefois, les contours d'une réforme très probable du statut des nrsros se dessinent dans ce premier rapport. Ainsi, la sec a mis en lumière les problèmes suivants : - s'agissant des procédures d'évaluation existant au sein des agences, sans doute la notation est-elle décidée à la majorité simple et de manière collégiale lorsqu'il s'agit d'un nouvel émetteur ou d'un nouvel instrument, qu'un événement peut avoir une incidence sur la note ou encore en cas de changement de celle-ci. Reste que l'agence de notation n'a pas à vérifier la qualité de l'information diffusée : c'est d'ailleurs la ligne de défense qu'ont adoptée les agences dans l'affaire Enron ; - s'agissant de la diffusion de la notation, les émetteurs, certes informés au préalable d'une modification de leur notation, n'ont que peu de temps à leur disposition pour réagir et fournir éventuellement des documents supplémentaires. En outre, au-delà de la seule notation, les agences mettent régulièrement les émetteurs sous surveillance et diffuse des informations donnant à plus ou, moins long terme les tendances des notations ; - s'agissant du rôle de la notation dans l'accès au financement sur les marchés, la sec met en lumière la pratique courante d'une double notation, une note unique étant interprétée comme une incapacité de l'émetteur à obtenir une note équivalente et donc comme le signe d'une qualité insuffisante de ses actifs. Ajoutons que le rôle des agences est décuplé dans la mesure où les analystes internes aux émetteurs (sell-side) ou aux investisseurs (buy-side) se reposent sur ces notes pour leurs propres analyses. De même, la notation dans les contrats privés est de plus en plus utilisée et peut renforcer les problèmes de liquidité des sociétés en cas de dégradation de la notation d'un émetteur : ce dernier éprouvant des difficultés à se financer, les prêteurs peuvent demander un remboursement des exigibilités. - en matière de conflits d'intérêts, la sec s'interroge sur l'existence de contacts préalables, avant diffusion, entre notateurs et utilisateurs de la notation. Elle se demande également, s'agissant des rémunérations, si le paiement par les émetteurs n'est pas de nature à inciter certaines agences à la tolérance. Elle s'inquiète enfin du développement des services de conseil connexes à la notation, dont le principe est, notamment, de conseiller les entreprises sur l'opportunité de réaliser telle ou telle opération pour améliorer leur propre note. Il est révélateur que, dans son premier rapport du mois de janvier 2003, la sec elle-même reconnaisse n'en être qu'aux balbutiements d'une telle réflexion : « si la Commission a fait des progrès significatifs dans son étude des agences de notation et a identifié une large gamme de questions qui méritent un examen complémentaire, beaucoup reste à faire néanmoins ». Et la sec de reconnaître dans le même temps que « la Commission est consciente que certains des concepts évoqués dans ce rapport sont susceptibles de soulever des questions quant aux limites de l'autorité de la Commission. Nous serons, par conséquent, prudent en examinant ces questions. » Même le régulateur américain, seul à délivrer le « sésame » des agences de notation qui leur permet d'accéder au statut de nrsro, reconnaît son impuissance... De fait, les agences de notation émettant des opinions, jusqu'à quel point le régulateur américain peut-il encadrer leur activité au regard du premier amendement de la Constitution américaine, relatif à la liberté d'expression, sur lequel s'appuie, par exemple, la presse ? Il n'en reste pas moins qu'un véritable mouvement de fronde contre les agences de notation se lève actuellement dans tous les grands pays industrialisés, à la recherche de moyens de contrôle sur celles qui sont accusées de jouer le rôle de « pompiers pyromanes ». Par exemple, l'Allemagne réfléchit également, dans le cadre de l'élaboration d'un projet de loi de restauration de la confiance en matière financière, au renforcement du contrôle sur les analystes et les agences de notation, comme l'a annoncé, à la fin du mois de février 2003, le ministre des finances allemand. Pour en revenir au cadre national, il n'existe pas, en droit français, de dispositions relatives aux agences de notation. Ce contexte explique la très grande prudence de la commission des Finances du Sénat, qui propose sur ce point de désigner l'amf comme l'interlocuteur des autres grands régulateurs mondiaux en la matière et de lui confier le soin d'adapter, le moment venu, les règles internationales à appliquer à ce secteur. Initialement cependant, le Sénat était allé plus loin en proposant de soumettre les agences au contrôle de l'amf, sans préciser cependant par quels moyens... C'est en séance publique que la solution du rapport, très inspiré de la loi Sarbanes-Oxley, a été proposée, sur l'incitation du Gouvernement. Le projet de loi modifié par le Sénat introduit également une disposition obligeant analystes financiers et agences de notation à conserver leurs documents préparatoires pendant une période minimale de trois ans, afin de les tenir à disposition de l'amf. Faut-il aller plus loin ? En réalité, la vraie question est plutôt celle du « peut-on aller plus loin ? » : la dimension internationale de ces questions, et notamment du problème des agences, représente un obstacle certain à une action efficace du législateur français. Le Gouvernement ne se satisfaisant toutefois pas de ce constat d'impuissance, le ministre de l'économie et des finances a proposé que le sujet soit traité au sein du G 8, actuellement sous présidence française. Reste que c'est, en la matière, la toute-puissante sec américaine qui donne le ton : l'édiction de mesures destinées à moraliser les pratiques des agences, du moins à les rendre plus transparentes, devrait intervenir sous peu. Il semble que la sec, seule à même d'attribuer le label qui permet aux agences de notation - il y en a quatre aujourd'hui, dont deux particulièrement puissantes - d'être reconnues par le marché, soit décidée à prendre ce problème à bras-le-corps. Sous les réserves majeures évoquées précédemment... 2. Les analystes financiers : un embryon de réglementation L'analyse financière représente l'autre maillon de la chaîne dont le rôle est aujourd'hui en débat. Que les analystes ne puissent mettre les investisseurs en garde quand ils sont eux-mêmes victimes des manipulations comptables des entreprises peut se comprendre. Ce qui est en cause aujourd'hui, c'est la persistance dont ils ont fait preuve, alors même, par exemple, que les comptes de la quasi-totalité des sociétés Internet étaient caractérisés par des pertes égales à plusieurs fois le chiffre d'affaires du dernier exercice écoulé, à diffuser des prévisions de croissance très optimistes. Sans parler des conseils publics en contradiction flagrante avec les analyses internes, comme l'a révélé la découverte des messages électroniques d'une grande banque américaine... Faut-il, sans aller jusqu'à évoquer ces tromperies volontaires, invoquer le seul comportement moutonnier des analystes ? Sans doute. Reste que la question de l'indépendance des analystes ne se réduit pas à ce constat : dans quelle mesure les analyses émises par les départements de recherche des banques ne sont-elles pas tenues à un devoir d'optimisme, même implicite, dès lors que les établissements qui les emploient financent le développement des mêmes sociétés ? Dans cette perspective, l'interrogation peut même, plus radicalement, porter sur la possibilité pour un analyste financier, d'être indépendant : l'analyse financière n'est-elle pas, à certains égards, une « prime aux schizophrènes » (10) ? Ainsi, comme le rappelle l'auteur de la formule, jusqu'au début des années 1990, il était prouvé que les analystes étaient intentionnellement optimistes dans leurs prévisions de bénéfices. Ils sont devenus plutôt pessimistes, « mais dans les deux cas, c'est pour faire plaisir aux dirigeants. En effet, ces derniers préfèrent aujourd'hui faire ressortir une surprise positive. (...) Les directions financières des firmes cotées sont donc passées maîtresses dans l'art de gérer les surprises de bénéfices. » Et le même auteur de qualifier le « jeu pervers » et « la relation quasi incestueuse entre directions financières et analystes » qu'aurait accentuée la publication des résultats trimestriels, « les premières guidant les seconds en publiant leurs estimations de résultats trimestriels ». De fait, « les vendeurs d'actions (désignés par le terme anglais « sell side ») doivent avoir des histoires à raconter à la centaine d'investisseurs institutionnels (...) Ces conseils généreront des ordres d'achat ou de vente, donc des commissions, sur lesquelles les rémunérations des analystes sont, peu ou prou, indexées. » Selon une enquête récente réalisée par la sec, sur trois cents dirigeants interrogés, un sur cinq admet qu'il n'accorderait pas de mandat à une banque dont le département « Recherche » émettrait des avis trop négatifs sur sa société. Comme le note Bertrand Jacquillat, l'enquête ne dit pas si les quatre autres cinquièmes accorderaient un mandat à la banque pour la faire changer d'avis... Les cas ne sont d'ailleurs pas rares de mise en cause d'analystes par leur banque, ou du moins de pressions exercées sur eux. Déjà, en 1992, Terry Smith démontait le mécanisme des conflits d'intérêts dans son livre Accounting for growth (sous-titre « Comment falsifier les comptes d'une société ») : ce chef analyste des valeurs britanniques dans une banque avait été licencié pour avoir fait des recommandations négatives sur des sociétés clientes du département Corporate Finance de la banque. Pour en revenir à l'affaire Enron, dans la nuit du 21 au 22 août 2001, un analyste d'ubs Paine Webber alerte soixante-treize de ses meilleurs clients pour les inciter à vendre leurs actions Enron ; aux premières heures du jour, l'un des dirigeants d'Enron enjoint à ubs d'y mettre bon ordre ; message reçu : le courtier annule son avis précédent et maintient son conseil d'achat. Ce n'est que très récemment que les régulateurs américains se sont intéressés au problème. Ainsi, il a fallu attendre juin 2001 pour que la sec reconnaisse la possibilité de conflits d'intérêts avec l'activité de banque d'investissement. Son premier état des lieux, réalisé en août 2001, suscita un certain émoi en montrant comment la rémunération des analystes était souvent fonction des recettes du département « opérations » des banques. Le régulateur a donc décidé de renforcer l'éthique de l'analyse et travaille, avec l'association nationale américaine des courtiers et le nyse, à la mise en œuvre de règles de transparence (description des liens financiers existant avec les entreprises analysées) et d'indépendance (interdiction pour les analystes de détenir des actions). Comme dans le cas des agences de notation, le législateur de Sarbanes-Oxley est venu conforter la sec dans sa tâche, en lui enjoignant de prendre des mesures de prévention des conflits d'intérêts au plus tard un an après la promulgation de la loi. La réflexion sur la recherche financière existe également en Grande-Bretagne où la fsa a publié un rapport, au mois de février 2003, sur le thème des analystes financiers. Enfin, le paragraphe 5 de l'article 6 de la directive 2003/6/CE du Parlement européen et du Conseil sur les opérations d'initiés et les manipulations de marché (dite « directive abus de marché ») dispose que « les États membres s'assurent qu'il existe une réglementation appropriée pour garantir que les personnes qui réalisent ou diffusent des travaux de recherche concernant des instruments financiers ou des émetteurs d'instruments financiers ou les personnes qui produisent ou diffusent d'autres informations recommandant ou suggérant une stratégie d'investissement, destinés aux canaux de distribution ou au public, veillent, avec une attention raisonnable, à ce que l'information soit présentée de manière équitable et mentionnent leurs intérêts ou l'existence de conflits d'intérêts en rapport avec les instruments financiers auxquels se rapporte cette information. Ils portent cette réglementation à la connaissance de la Commission. » En France, les analystes financiers ne sont à ce jour régis par aucune norme législative ou réglementaire. Il n'existe actuellement de dispositions les concernant que dans le règlement général du cmf, complété par une décision, depuis le 27 mars 2002. Aux termes du titre II de ce règlement, relatif aux « prestataires de services d'investissement », les personnes physiques placées sous l'autorité ou agissant pour le compte d'un prestataire habilité doivent être titulaires d'une carte professionnelle lorsqu'elles exercent les fonctions d'analyste financier (article 2-4-1 de l'arrêté du 2 mai 2002). Ce même article définit l'analyste financier comme « toute personne physique ayant pour mission de produire des analyses financières sur les personnes morales émettrices d'instruments financiers négociés sur un marché ou dont l'admission à la négociation est demandée en vue de formuler et généralement diffuser une opinion sur l'évolution prévisible des dites personnes morales et par voie de conséquence l'évolution prévisible du cours de bourse de ces instruments ». La procédure décrite dans ce règlement est la suivante : - la personne physique destinée à être titulaire d'une carte professionnelle remplit au préalable un dossier d'agrément (modèle établi par une décision du cmf) ; - le responsable du contrôle d'investissement - que les prestataires de services d'investissement ont obligation de mettre en place et qui a la charge de contrôler le respect du règlement général du cmf - s'assure que la personne physique « présente l'honorabilité requise » et qu'elle « a satisfait à la procédure mise en place par le prestataire habilité et destinée à vérifier qu'elle a pris connaissance de ses obligations professionnelles ». Ajoutons que le responsable du contrôle peut vérifier, auprès du cmf, l'éventuelle existence de sanctions disciplinaires prises à l'encontre du candidat dans les cinq années écoulées (article 2-4-5) ; - la carte professionnelle correspondant à l'exercice de la fonction d'analyste financier est attribuée par la personne morale sous l'autorité ou pour le compte de laquelle l'analyste agit (article 2-4-7) ; - la personne à laquelle est délivrée la carte en est avisée. Le cmf peut demander communication du dossier d'agrément (article 2-4-8). Dans son titre III qui traite des « règles de bonne conduite applicables aux prestataires habilités », le règlement évoque également les règles de bonne conduite applicables aux prestataires habilités et à toutes les personnes agissant sous son autorité, ces règles constituant pour ceux-ci « une obligation professionnelle » (article 3-1-1, arrêté du 18 décembre 2000). Le règlement envisage également le cas de codes de bonnes conduites élaborés par une association professionnelle : ceux-ci sont soumis au cmf qui en vérifie la compatibilité avec les dispositions du règlement général et peut, après avis de l'association française des établissements de crédit et des entreprises d'investissement, en recommander l'application à tous les prestataire habilités. La bonne application des règles de bonne conduite est confiée à un responsable de la fonction déontologique, dénommé déontologue, que tout prestataire de services d'investissement a obligation de désigner. Ce dernier a notamment pour charge d'établir un recueil des dispositions déontologiques à respecter, au nombre desquelles le règlement cite expressément les « procédures connues sous le nom de muraille de Chine », dont l'objet est de prévenir la circulation indue d'informations confidentielles. Elles prévoient notamment « l'organisation matérielle conduisant à la séparation des différentes activités susceptibles de générer des conflits d'intérêts dans les locaux du prestataire habilité » (article 3-1-7). C'est au prestataire qu'il convient de mettre en place des obligations spécifiques aux catégories de ses collaborateurs dont il estimera qu'ils exercent « des fonctions sensibles ». Celles-ci sont définies comme « les fonctions liées à l'exercice des services (...) qui exposent leurs titulaires à se trouver en situation de conflit d'intérêts ». Sont expressément visés à ce titre « l'analyse financière et le traitement des informations ». En outre, le règlement interdit aux analystes financiers d'émettre pour leur compte propre des ordres sur instruments financiers s'ils « sont susceptibles de produire une analyse sur l'émetteur de cet instrument financier », interdiction qui s'étend « à l'ensemble des instruments financiers relevant du secteur auquel appartient l'émetteur sur lequel l'analyse est susceptible de porter ». Les conditions d'application des règles édictées par le règlement général du cmf à l'égard des analystes financiers ont été précisées par une décision en date du 27 mars 2002, dont l'évaluation est actuellement en cours (11). C'est dans la lignée de la réflexion internationale et des règles édictées par le cmf que la commission des Finances du Sénat a adopté des amendements incluant les analystes financiers dans la liste des professions dont les conditions d'exercice sont précisées dans le règlement général de l'amf, ce qui revient à confier à l'amf un véritable rôle dans la réglementation (article 8), le contrôle (article 10) et la sanction (article 14) de la profession. La commission des Finances du Sénat a en outre introduit une disposition selon laquelle les dirigeants d'entreprises qui produisent de l'analyse financière doivent s'abstenir de toute action auprès des analystes qui compromettrait l'information du marché. II.- GARANTIR LA FIABILITÉ DE L'INFORMATION FINANCIÈRE : LA RÉFORME DU COMMISSARIAT AUX COMPTES La pertinence et la transparence de l'information financière fournie par les entreprises tout comme le bien-fondé de leurs choix stratégiques reposent largement sur la mise en œuvre d'une chaîne sécuritaire dont les commissaires aux comptes constituent un maillon essentiel. L'amélioration du contrôle légal des comptes, même si les professionnels français n'ont généralement pas démérité (12), s'inscrit donc parmi les moyens de renforcer la crédibilité des entreprises. Leurs interventions contribuent à une meilleure fiabilité des renseignements fournis. Cela bénéficie d'abord aux actionnaires, puisque l'existence d'un contrôleur légal rassure les associés minoritaires, enclins par nature à douter de l'objectivité des comptes sur lesquels ils doivent se prononcer en assemblée générale. La crédibilité accrue dont bénéficient les documents comptables certifiés par un commissaire aux comptes facilite les relations de la société avec ses fournisseurs, clients et banquiers. Les tiers sont mieux à même de recueillir des données plus pertinentes dans les comptes sociaux annuels publiés après certification. Les salariés, et cette question prend une importance particulière dans le contexte actuel, peuvent par le biais du comité d'entreprise être mieux informés sur la situation réelle de l'entreprise. L'action de plus en plus importante des commissaires aux comptes, en quantité comme en qualité, impose de sortir du système d'autorégulation de la profession dans lequel elle se trouve. A. UN CHAMP D'INTERVENTION DE PLUS EN PLUS LARGE Les commissaires aux comptes ne sont plus seulement, depuis longtemps, de simples censeurs des comptes mais aussi des auditeurs plongés au cœur des processus de fonctionnement des entreprises. Leur champ d'intervention n'a cessé de s'élargir. Ils tendent à devenir les certificateurs généraux du bon déroulement des procédures dans les entreprises. Leur signature revêt du sceau de la légalité un nombre croissant d'opérations, menées y compris par des entités qui ne sont pas soumises à l'obligation de certification de leurs comptes, mais qui souhaitent acquérir, par ce biais, une certaine crédibilité. Organe neutre et indépendant appelé à vérifier que les informations d'ordre comptable émises par la société sont dignes de foi, le commissaire aux comptes est aussi chargé de s'assurer que la vie sociale ne se déroule pas dans des conditions irrégulières ou attentatoires à la pérennité de l'entreprise. À ce double titre, le commissaire aux comptes exerce deux types de missions : une mission de certification et de contrôle général des données comptables, une mission de surveillance et d'information. 1. Le contrôle légal des comptes a) Le contenu de cette mission La première mission du commissaire aux comptes porte sur les données comptables. Elle vise à la fois la certification, telle que définie par le premier alinéa de l'article L. 225-235 du code de commerce, et le contrôle permanent de leur véracité, sur le fondement du troisième alinéa de l'article précité. La certification a pour objet de garantir la régularité, la sincérité et la fidélité des comptes sociaux, autant de qualités propres à donner une image véridique de l'entreprise. La régularité s'apprécie au regard des lois en général et des règles de la technique comptable en particulier, sur le fondement de l'article L. 123-17 du code précité qui dispose que « la présentation des comptes annuels comme des méthodes d'évaluation retenues ne peuvent être modifiées d'un exercice à l'autre. Si des modifications interviennent, elles sont décrites et justifiées dans l'annexe ». La sincérité des comptes est respectée lorsque leur établissement a obéi à la bonne foi et à la loyauté. Les dirigeants doivent avoir procédé à des évaluations correctes et apprécié de manière raisonnable les risques comme les dépréciations. La fidélité englobe les deux notions de régularité et de sincérité : elle traduit l'objectif général qui doit être celui des écritures comptables. Le commissaire aux comptes peut délivrer la certification « en formulant, s'il y a lieu, toutes observations utiles ». Il peut émettre des réserves, en particulier lorsqu'il a rencontré des obstacles dans l'exercice du contrôle, trop mineurs cependant pour justifier un refus de certifier. Cette prérogative est d'autant plus important que les questions que le commissaire est amené à rencontrer deviennent de plus en plus compliquées, qu'il s'agisse de la titrisation d'actifs, des montages « déconsolidants », des résultats qui ont une incidence fiscale décalée dans le temps, des évaluations de provisions, du périmètre de consolidation selon la structure juridique de la filiale ou encore de certaines clauses contractuelles. L'exigence de certification est traditionnellement réservée aux comptes rétrospectifs et se trouve donc écartée pour les comptes prévisionnels, par nature, incertains. Mais, en application du deuxième alinéa de l'article L. 232-3, si le commissaire aux comptes estime que la situation future de la société n'est pas dépeinte avec suffisamment de réalisme, il doit faire part de ses observations dans un rapport spécial, communiqué au comité d'entreprise. Il est donné connaissance de ce rapport à la prochaine assemblée générale. La certification va au-delà des seuls comptes sociaux. Conformément à l'article L. 225-115 du code précité, les commissaires aux comptes doivent certifier exact le montant des rémunérations versées aux cinq ou dix personnes les mieux rémunérées de l'entreprise, dès lors que l'effectif du personnel excède deux cents salariés, ainsi que le montant global des sommes fiscalement déductibles correspondant aux dons et subventions accordés par l'entreprise. La mission de contrôle général de la situation comptable et financière, qui résulte du troisième alinéa de l'article L. 225-235 précité, est une mission permanente, à l'exclusion de toute immixtion dans la gestion. Elle se traduit par la vérification constante de la régularité, de la sincérité et de la fidélité des comptes sociaux, propres à donner une image fidèle de l'entreprise, et par la vérification des valeurs et écritures comptables de la société. Le commissaire doit aussi s'assurer de la pertinence et de la concordance des comptes annuels avec les informations de nature financière figurant dans le rapport des dirigeants à l'assemblée ou les documents adressés aux associés. Quelle que soit leur taille, se trouvent soumises à l'obligation de nommer un ou plusieurs commissaires aux comptes : les sociétés anonymes (sa) en vertu de l'article L. 225-218 du code de commerce, les sociétés en commandite par actions en application de l'article L. 226-6 et les sociétés par actions simplifiées sur le fondement de l'article L. 227-1. Certaines personnes morales ne doivent faire appel aux services d'un commissaire aux comptes que si l'importance économique du groupement, mesurée à partir de seuils légaux, le justifie. C'est le cas des sociétés en nom collectif, des sociétés en commandite simple et des sociétés à responsabilité limitée (sarl), si elles dépassent, à la clôture de l'exercice, deux des trois indicateurs suivants : 1,5 million d'euros de bilan total, 3 millions d'euros de chiffre d'affaires hors taxes, cinquante salariés en moyenne sur l'année. La société n'est plus tenue à désignation lorsqu'elle n'a pas franchi ces seuils durant les deux exercices qui précédent l'expiration du mandat du commissaire. Toutefois, même en deçà des seuils fixés, en application du troisième alinéa de l'article L. 221-9 du code de commerce, la nomination d'un commissaire peut être demandée en justice par tout associé d'une société de personnes ou par un ou plusieurs associés d'une sarl, sous réserve d'atteindre au moins le dixième du capital. Les groupements d'intérêt économique qui émettent des valeurs mobilières ou qui comptent cent salariés au minimum à la clôture d'un exercice doivent nommer un commissaire aux comptes en vertu de l'article L. 251-12 du code précité. En application de l'article L. 612-1, cette obligation pèse également sur les personnes morales de droit privé non commerçantes ayant une activité économique constituées en sociétés civiles ou en associations, et qui répondent aux critères susvisés de chiffres d'affaires, de bilan et d'effectifs. Enfin, en vertu de l'article 30 de la loi n° 84-148 du 1er mars 1984 relative à la prévention et au règlement amiable des difficultés des entreprises et selon les mêmes critères, les entreprises nationales et les établissements publics de l'État qui exercent une activité industrielle ou commerciale doivent nommer un commissaire aux comptes. Rien n'empêche les structures qui ne répondent pas aux critères prévus de se doter malgré tout d'un commissaire aux comptes. Des règles spécifiques sont applicables aux comptes consolidés. Toute société commerciale qui contrôle de manière exclusive ou conjointe une ou plusieurs autres entreprises ou qui exerce une influence notable sur celles-ci est tenue d'établir et de publier les comptes du groupe ainsi formé en vertu de l'article L. 233-16 du code de commerce. La société placée à la tête de l'ensemble doit avoir au moins deux commissaires pour certifier la régularité et la sincérité des comptes consolidés et affirmer qu'ils donnent une image fidèle du patrimoine, de la situation financière et du résultat du groupe. Les commissaires aux comptes de la société « consolidante » peuvent voir leur responsabilité engagée en cas d'erreurs imputables aux cabinets qui officient auprès des filiales, si l'image du groupe entier se trouve altérée. Ce risque est amplifié s'ils se bornent à reprendre, sans opérer la moindre contre-enquête, les avis de leurs collègues en fonction dans les sociétés appartenant au groupe. De manière préventive et sans manquer à la nécessaire courtoisie qui s'impose à l'égard de leurs pairs, les commissaires chargés de la certification des comptes consolidés sont invités à coordonner les travaux de révision légale menés dans toutes les filiales, pour aboutir à la plus grande homogénéité possible. 2. La surveillance et l'information Au titre de sa mission de surveillance, le deuxième alinéa de l'article L. 210-8 du code de commerce confie au commissaire aux comptes le soin de s'assurer que la réécriture des statuts nécessitée par un changement de structure ou une opération financière exceptionnelle se fait dans des conditions régulières. Les articles L. 225-26 et 225-73 du code précité imposent au commissaire aux comptes d'une sa de veiller au respect des dispositions régissant les actions que les administrateurs et les membres du conseil de surveillance sont tenus de détenir. Sur cette base, il doit exiger du dirigeant qui n'est pas propriétaire du nombre d'actions requis une régularisation et dénoncer cette irrégularité dans son rapport à l'assemblée générale ordinaire. En application du quatrième alinéa de l'article L. 225-235 du code de commerce, le commissaire aux comptes s'assure que l'égalité est respectée entre associés et vérifie, en particulier, que les parts sociales ou actions d'une même catégorie ouvrent droit à des prérogatives identiques : accès aux assemblées, libre participation aux votes, vocation aux dividendes, etc. Il doit signaler, dans son rapport à l'assemblée, les pratiques qui lui semblent constitutives d'abus de majorité. Dans le cadre de sa mission d'information, les commissaires aux comptes doivent informer non seulement les dirigeants, les associés et les représentants des salariés, mais aussi, en cas de nécessité, les autorités judiciaires. Sur le fondement de l'article L. 225-237, le commissaire aux comptes doit porter le résultat de ses investigations à la connaissance des dirigeants sociaux, dans un document distinct du rapport présenté par le commissaire à l'assemblée qui statue sur les comptes. Le commissaire aux comptes est appelé à dialoguer avec le comité d'audit de l'entreprise, mais aussi avec les auditeurs internes, dans une relation complexe appelée à se développer. Il se doit de lancer une procédure d'alerte sur le fondement de l'article L. 234-1 du code précité, lorsqu'il découvre des faits de nature à compromettre la continuité de l'exploitation. D'abord, le commissaire aux comptes qui observe des faits alarmants doit se contenter d'attirer l'attention de certains dirigeants sociaux et leur demander des éclaircissements. Ces derniers doivent répondre dans les quinze jours. Dans les sociétés autres qu'anonymes, une copie de la correspondance échangée entre le commissaire et les dirigeants est transmise au comité d'entreprise, tandis que le président du tribunal de commerce est informé. Ensuite, dans le cas où les réponses ne sont pas satisfaisantes, le commissaire invite l'organe collégial d'administration ou de surveillance à délibérer sur les faits relevés. Enfin, si la poursuite de l'activité demeure compromise malgré la saisine des organes dirigeants, le commissaire aux comptes établit un rapport spécial qui est présenté à la prochaine assemblée générale et transmis au comité d'entreprise. Par ailleurs, le commissaire aux comptes doit faire rapport à l'assemblée générale ordinaire des associés en application de l'article L. 225-100 du code précité. C'est à cette occasion qu'il prend parti sur la régularité, la sincérité et la fidélité des comptes. S'ajoutent éventuellement à ce rapport général une série de rapports spéciaux : sur certaines conventions réglementées entre une société et l'un de ses dirigeants ou associés (articles L. 223-19, L. 225-38 et L. 225-86), sur les rémunérations exceptionnelles des dirigeants dans les sa (articles L. 225-46 et L. 225-84), sur les documents comptables prévisionnels des sociétés commerciales de plus de trois cents salariés ou dont le montant net du chiffre d'affaires est égal ou supérieur à 18 millions d'euros (article L. 232-1). De plus, le commissaire aux comptes doit faire rapport aux assemblées générales extraordinaires lorsqu'elles ont pour objet la transformation de la société (articles L. 223-43 et L. 225-244), une augmentation de capital avec renonciation des actionnaires au droit préférentiel de souscription (article L. 225-135), l'émission d'obligations convertibles en actions ou échangeables contre des actions (articles L. 225-161 et L. 225-169), l'émission d'actions avec bons de souscription d'actions (article L. 225-150), la réduction du capital social (article L. 225-204), la création de certificats d'investissement (article L. 228-30), l'émission de valeurs mobilières composées (article L. 228-92), l'émission de bons de souscription autonomes (article L. 228-95), l'octroi aux salariés d'options donnant droit à la souscription d'actions (article L. 225-177) ou la conversion d'actions ordinaires en actions à dividende prioritaire sans droit de vote et inversement (article L. 228-12). En application de l'article L. 432-4 du code du travail, les membres du comité d'entreprise ont droit à l'ensemble des documents transmis annuellement à l'assemblée. Ils ont la possibilité de convoquer le commissaire aux comptes à un entretien. Enfin, sous peine de sanctions pénales, sur le fondement des articles L. 225-240 et L. 820-7 du code de commerce, les commissaires aux comptes doivent révéler au procureur de la République les faits délictueux dont ils surprennent l'existence au cours de l'accomplissement de leur mission. Mais, en cas d'erreur sur la réalité de l'infraction, leur responsabilité est dégagée. Ce devoir de dénonciation est très large puisqu'il ne se limite pas aux seules incriminations applicables aux sociétés commerciales et s'étend aux faits contraires aux lois sociales, fiscales, économiques ou douanières. Certains développements rendent la mission du commissaire éminemment délicate. Par exemple, depuis la loi nre du 15 mai 2001, les sociétés cotées doivent faire figurer, dans leur rapport annuel de gestion sur l'exercice ouvert à compter du 1er janvier 2002, la manière dont elles prennent en compte les « conséquences sociales et environnementales » de leur activité. Le commissaire aux comptes est donc appelé à analyser les indications d'« éco-efficacité » quantitatives en unités physiques. La cob, dans son instruction en date du 11 décembre 2001 relative à l'information que les sociétés ont à fournir sur leur degré d'exposition aux risques de marché, a précisé la manière dont doivent s'apprécier les provisions et garanties pour risques en matière d'environnement. La mission du commissaire aux comptes dans ce domaine s'avère cependant particulièrement complexe. Comment peut-il certifier que des informations hautement techniques, le taux de rejet dans l'air par exemple, sont « manifestement cohérentes » ? Dans ce cadre, le commissaire doit voir son rôle se limiter au contrôle de la qualité des informations et de l'absence d'irrégularités flagrantes. L'accroissement du champ d'intervention des commissaires aux comptes s'accompagne d'une concentration grandissante des mandats d'audit légal parmi les grandes entreprises cotées. Ce qui est vrai dans le monde est vrai en France. Les quatre plus grands cabinets que sont kpmg, Ernst&Young, PricewaterhouseCoopers et Deloitte Touche & Tohmatsu, assurent une grande partie du chiffre d'affaires du secteur, avec 2,6 milliards d'euros en 2002. Au-delà, il faut constater un certain émiettement : une cinquantaine de cabinets totalisent 40 % des honoraires d'audit et d'expertise comptable réalisés par les huit premiers cabinets. C'est à l'aune de cette répartition qu'il convient de juger certains des apports du présent projet de loi. Eu égard à l'importance croissante des missions confiées aux commissaires aux comptes, l'autorégulation ne saurait suffire pour garantir la légitimité et la crédibilité de cette profession. Progressivement, sur le fondement des dispositions du code de commerce relatives aux sa et compte tenu de leur mission d'intérêt public de contrôle légal des comptes confiée aux commissaires aux comptes, le législateur est venu encadrer leur profession. Bien que précisé par la loi du 15 mai 2001 relative aux nouvelles régulations économiques, cet encadrement est insuffisant sur plusieurs points, en particulier en matière de contrôle. 1. Les prémices d'un statut législatif En vertu de l'article L. 225-218 du code de commerce, issu de l'article 218 de la loi n° 66-537 du 24 juillet 1966 sur les sociétés commerciales, et de l'article 6 du décret n° 69-810 du 12 août 1969 portant règlement d'administration publique et relatif à l'organisation de la profession et au statut professionnel des commissaires aux comptes de sociétés (13), les fonctions de commissaire aux comptes sont exercées par des personnes physiques ou des sociétés constituées entre elles sous quelque forme que ce soit. Le regroupement peut ainsi s'effectuer au sein de sociétés commerciales ou de sociétés civiles professionnelles ou ordinaires. Les trois quarts du capital des sociétés de commissaires aux comptes et les trois quarts des organes dirigeants doivent être assurés par des professionnels. Comme les personnes physiques, les sociétés de commissaires aux comptes sont inscrites sur une liste après examen d'une commission régionale d'inscription. En conséquence, elles disposent des mêmes droits et sont soumises aux mêmes obligations que les praticiens agissant à titre individuel. Elles sont justiciables du pouvoir disciplinaire reconnu à la chambre régionale de discipline instituée au sein des commissions régionales d'inscription. Le II de l'article L. 225-219 du code de commerce prévoit qu'un décret en Conseil d'État fixe l'organisation de la profession de commissaire aux comptes. Ainsi, le décret du 12 août 1969 précité détermine le mode d'établissement et de révision de la liste, qui relève de la compétence de commissions régionales d'inscription et, en appel, d'une commission nationale d'inscription dont la composition est prévue à l'article L. 225-220 du code précité, ainsi que les conditions d'inscription sur la liste, le régime disciplinaire, qui relève de la compétence de chambres régionales de discipline et, en appel, d'une chambre nationale de discipline. Il fixe également les conditions dans lesquelles les commissaires aux comptes sont groupés dans des organismes professionnels. En application de l'article L. 225-222 du code de commerce et afin de garantir l'indépendance du contrôle légal des comptes, le cumul du statut de commissaire aux comptes avec d'autres qualités ou professions est interdit. Selon la même logique et en vertu des articles L. 223-38 pour les sarl, L. 221-10 pour les sociétés de personnes et L. 225-224 pour les sa, les commissaires aux comptes ne peuvent exercer leurs fonctions auprès d'entités avec lesquelles ils auraient des liens trop étroits, laissant craindre un manque d'impartialité du contrôle. Par conséquent, ces sociétés ne peuvent pas choisir leur commissaire aux comptes parmi les fondateurs, apporteurs en nature, bénéficiaires d'avantages particuliers, administrateurs, membres du directoire ou du conseil de surveillance et ceux des filiales dont elles possèdent plus de la moitié du capital, pas plus que parmi les parents en ligne directe et collatérale et alliés des personnes précédemment visées, jusqu'au quatrième degré inclus ou parmi les administrateurs, les membres du directoire ou du conseil de surveillance des sociétés qui possèdent le dixième de son capital ou, inversement, dont elles possèdent le dixième du capital, ainsi que leurs conjoints. Sont également exclus les personnes et leurs conjoints qui reçoivent de sa part ou de celle de ses dirigeants une rémunération quelconque à raison de fonctions autres que celles de commissaires aux comptes. Dans certains cas, la loi a posé le principe d'une incompatibilité temporaire. En application de l'article L. 225-226 du code précité, la perte de la qualité de dirigeant ou de salarié laisse subsister pendant cinq ans l'interdiction d'être nommé commissaire aux comptes de la société. Pendant le même délai, l'intéressé ne peut pas davantage officier auprès des sociétés possédant plus de 10 % du capital de la société en question, ou dont celle-ci détenait plus de 10 % du capital lors de la cessation des fonctions. Enfin, conformément aux articles L. 245-12 et L. 228-62 du code précité, le commissaire aux comptes d'une société émettant des obligations ou d'une société garantissant le remboursement de l'emprunt ne peut en même temps représenter la masse des obligataires ou se faire élire par celle-ci comme mandataire pour la réunion des assemblées générales de ces sociétés. Cette incompatibilité est étendue aux ascendants, descendants et conjoints. Si aucune disposition législative n'interdit au commissaire aux comptes de détenir des actions des sociétés du groupe dont il contrôle les comptes, le conseil national des commissaires aux comptes, instance dirigeante de la compagnie nationale des commissaires aux comptes, a conseillé, dans une recommandation en date du 12 juillet 1980, de ne pas pratiquer ce qui constitue une indéniable rupture d'égalité entre les associés, le commissaire associé détenant plus d'informations que les autres associés. Par ailleurs, la cob, dans des recommandations adoptées le 6 janvier 1998, a préconisé l'interdiction, pour une société de commissaires aux comptes affiliée à un cabinet international, de vérifier les comptes de sociétés ayant bénéficié des conseils d'une société membre du même réseau, l'existence de liens économiques et financiers entre elles pouvant constituer un manquement à l'indépendance. b) Un encadrement pénal des dérives Au-delà de la sanction des dispositions visées ci-dessus, un certain nombre de dispositions générales concernent les commissaires aux comp |